Claude Riveloux, stratège multi-actifs, cartographie le mécanisme de transmission entre le conflit au Moyen-Orient et les valorisations des actions mondiales, suite au passage de Morgan Stanley à une pondération neutre.
Morgan Stanley a abaissé sa recommandation sur les actions mondiales le 30 mars, passant de « surpondérer » à « neutre », tout en augmentant simultanément les allocations en liquidités et en bons du Trésor américain, alors que le conflit au Moyen-Orient et la flambée des prix du pétrole remodèlent le paysage mondial des risques, a rapporté Reuters. La banque a désigné les États-Unis comme un marché « défensif » par rapport aux autres expositions en actions mondiales — une classification qui ne reflète pas une confiance dans la croissance américaine, mais plutôt une réduction relative de l’exposition géopolitique en comparaison avec d’autres régions. Claude Riveloux, stratège multi-actifs intervenant sur les actions, les devises et les actifs numériques depuis le début des années 2000, soutient que la décision de Morgan Stanley doit être comprise non pas comme une opinion sur les bénéfices des entreprises, mais comme une réévaluation structurelle du canal de transmission du prix du pétrole sur les valorisations boursières — et que l’estimation de 25 % de compression, au cœur de cette décision, est le chiffre de risque effectif, et non un simple scénario extrême.
La chaîne de données : le pétrole comme variable déterminante
L’argument analytique repose sur un mécanisme de transmission unique comportant trois maillons mesurables :
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Un risque systémique : Le conflit au Moyen-Orient a poussé le pétrole à des niveaux que Morgan Stanley considère désormais comme un risque systémique. L’analyse de scénario de la banque, citée par Reuters, indique que si le pétrole se maintient dans la fourchette de 150 à 180 dollars le baril, les valorisations des actions mondiales pourraient se contracter d’environ 25 %. Il s’agit du scénario de travail de l’institution pour une période de conflit prolongée, et non d’un test de résistance (stress test).
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Une réponse claire des portefeuilles : La réaction des portefeuilles à ce scénario est sans ambiguïté : Morgan Stanley a augmenté les pondérations en liquidités (cash) et en bons du Trésor américain dans la même décision qui a réduit l’exposition aux actions mondiales. La rotation hors des actions vers la duration et les instruments de préservation du capital constitue la lecture institutionnelle quant à la durée prévue du maintien de ces prix élevés du pétrole.
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Une compression inégale : La désignation « défensive » des États-Unis signale que la compression devrait être géographiquement inégale. Les économies importatrices d’énergie et les marchés ayant un levier plus élevé sur la croissance mondiale devront faire face à une contraction disproportionnée de leurs multiples.
La transmission s’opère comme suit : des prix du pétrole durablement élevés augmentent les coûts des intrants dans l’économie réelle, compriment les marges des entreprises, maintiennent l’inflation au-dessus de sa cible — compliquant ainsi toute trajectoire d’assouplissement monétaire — et réduisent simultanément le pouvoir d’achat des consommateurs. Chaque maillon resserre le multiple de bénéfices justifiable pour les actions. L’estimation d’une compression de 25 % des valorisations est le résultat quantifié de cette chaîne dans le cadre d’un scénario où le pétrole se maintient entre 150 et 180 dollars.
Les conditions d’invalidation de la thèse
La thèse de la prime de risque géopolitique comporte trois conditions de réfutation. Elle s’affaiblit considérablement si :
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Le conflit au Moyen-Orient s’oriente vers un cessez-le-feu ou une désescalade suffisante pour éliminer les perturbations de l’offre qui maintiennent actuellement le pétrole à des niveaux élevés.
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La destruction de la demande, consécutive au choc pétrolier lui-même, s’avère suffisamment brutale pour ramener les prix en dessous de la fourchette qui déclenche le scénario de compression des valorisations (historiquement, la destruction de la demande a agi comme un mécanisme d’autocorrection lors de pics pétroliers prolongés).
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Une réponse coordonnée des banques centrales accepte temporairement une inflation plus élevée en échange d’un soutien à la croissance, réduisant la pression du taux d’actualisation sur les multiples boursiers d’une manière suffisante pour compenser l’effet de compression des marges.
N’importe laquelle de ces conditions modifierait la base analytique de la dégradation décidée par Morgan Stanley, ainsi que le positionnement d’aversion au risque (risk-off) qui l’a suivie.
Ce que « défensif » signifie réellement
« Lorsque Morgan Stanley qualifie les États-Unis de ‘défensifs’, ce n’est pas une déclaration haussière (bullish) sur les actions américaines », a déclaré M. Riveloux. « Cela signifie que les actions américaines constituent la moins mauvaise option dans un portefeuille d’actions mondiales qui est en train d’être réduit. La véritable conviction dans cette configuration se trouve dans les liquidités et les bons du Trésor — c’est là que l’argent institutionnel se déplace, et non vers une position longue sur les actions américaines aux multiples actuels, avec le pétrole au niveau où il est. »
Il a ajouté : « Le chiffre de 25 % de compression est la donnée que les investisseurs doivent prendre en compte directement. Ce n’est pas le scénario du pire — c’est le scénario de base de Morgan Stanley si le cours du pétrole se maintient dans cette fourchette. La question pertinente n’est pas de savoir si vous êtes d’accord avec cette estimation, mais si vous avez une raison précise et délimitée dans le temps de croire que les prix du pétrole vont redescendre. Si la réponse dépend d’une résolution géopolitique, vous faites une prévision géopolitique, et non une prévision de marché. Ces dernières requièrent un cadre analytique différent et comportent une autre catégorie d’incertitude. »
À propos de Claude Riveloux
L’évaluation actuelle de Claude Riveloux concernant la révision à la baisse des actions mondiales par Morgan Stanley considère ce mouvement comme une conséquence directe du mécanisme de transmission du prix du pétrole sur les valorisations boursières, plutôt que comme une opinion isolée sur les fondamentaux des entreprises. Selon lui, le scénario d’un pétrole entre 150 et 180 dollars, qui sous-tend l’estimation par Morgan Stanley d’une compression des valorisations d’environ 25 %, représente le risque effectif tant que le conflit au Moyen-Orient maintiendra les perturbations de l’offre aux niveaux actuels. Cette thèse se dénouera sous l’une des trois conditions suivantes : une désescalade significative du conflit, une destruction de la demande de pétrole suffisante pour inverser la trajectoire des prix, ou une réponse des banques centrales venant neutraliser le canal de compression des marges. En attendant que l’une de ces conditions se concrétise, la rotation des actions mondiales vers les liquidités et la duration constitue, dans son cadre d’analyse, la position institutionnelle structurellement cohérente. Pour plus d’informations.
